来源：证券时报
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证券时报记者 李明珠
作为赴港上市“VC第一股”，深圳老牌人民币基金天图投资在香港上市受到市场广泛关注。天图投资于2015年在新三板挂牌，今年10月6日又成功在香港上市，成为“新三板+H股”的首家创投机构；在国内创投机构中，率先开辟了一条资本化的新路径，给行业带来重要的借鉴意义。
天图投资作为中国第一家专注于消费领域投资的本土创投机构，长期致力于推动消费行业品牌和企业的发展。根据灼识咨询调研，2020年~2022年，以投资案例数量排名，天图投资在所有专注消费领域的私募股权投资机构中连续排名第一。多个耳熟能详的消费品牌背后都有天图投资的身影，包括周黑鸭、中国飞鹤、奈雪的茶、百果园、万物新生、茶颜悦色、鲍师傅等。
近日，证券时报记者专访天图投资创始合伙人、CEO冯卫东，复盘天图投资的发展路径，如何一步步叩开港交所大门。冯卫东认为，作为VC机构，上市后也必须要不断创新，以迎接环境变化带来的挑战。
所覆盖新消费品牌
都耳熟能详
证券时报记者：复盘天图整个上市流程，您认为最艰难的部分是什么？公司在不同阶段采用了什么样的策略，来克服其中的难题？
冯卫东：我们在上市的过程中受到了各个层面的帮助，在拿到监管批文之后，深圳市的监管部门、主流媒体和同行都很支持，大家都觉得我们在做一个创投行业的创举，去开辟一条新路子。但过程并不是一帆风顺，在上市过程中由于国际形势的变化，香港作为离岸市场，主要还是由国际市场的资金构建的体系，因此资金流动受到很大冲击。
此外，天图投资是“新三板+H股”，但港交所不认为新三板挂牌的是流通股，这意味着天图发行后市值如果低于100亿港元，就必须按照25%的最低流通比例来发行。但25%的发行比例对应的募资规模，在当下的港股市场面临很大的压力。
值得欣慰的是，我们引入了深圳和青岛政府的引导基金，作为战略投资者，他们不追求短期的回报而是长期持有，对于他们而言此时买入是比较适合的。
证券时报记者：港股市场对于私募股权机构的定价是按照什么标准？香港市场的投资人最关注的是公司哪些方面？公司成功募资并上市后，对投资标的筛选、投资策略、预期回报等有无新的考虑？
冯卫东：从我们整个在港IPO的过程来看，香港市场的海外资金看得还是比较长远的，更关注公司所选择的赛道在未来有没有长期价值，以及公司在赛道里的竞争地位怎么样、治理的规范程度如何等。事实上，在2022年上半年我们接触到一些美国、加拿大的大学基金和养老基金，对公司的兴趣很大，但是最后由于不可抗力的因素无法出资。
国际投资人对类似我们这样的创投机构的估值，一般是按照平均市净率（PB）加上机构管理规模的一定比例来进行估值，而管理规模的估值主要看管理费的收入。至于给出几倍PB，主要取决于公司净资产的质量，即创造回报的能力。事实上，很多美元基金的基石投资人其实非常看好中国的新消费。对天图投资也特别肯定，认可我们捕捉中国新消费品牌的能力，就投资组合而言，我们所覆盖的新消费品牌都是大家耳熟能详的。
探索新的投资策略
证券时报记者：公司成功募资并上市后，对投资标的筛选、投资策略、预期回报等有无新的考虑？
冯卫东：目前整体投资环境发生比较大的变化，作为投资机构而言都会做一定的调整，探索出新的投资策略。第一，如何才能不完全依赖IPO的退出方式，例如自己做并购，协助行业龙头企业做并购投资；第二，在未来退出预期不明确的情况下，对一些优秀的企业可以考虑结构化投资，比如优先股投资，这也需要在一级市场上创新进行符合投资方和企业方的设计；第三，诸如S基金二手份额市场的转让和国外特殊目的公司（SPV）等模式都可以尝试。总之，我们可以用新的投资模式去改善未来。
证券时报记者：天图作为两地挂牌的尝鲜者，探索出国内创投机构的上市之路，有哪些经验可以总结？可以给行业哪些启示？
冯卫东：经验可以总结为几点：第一，创投机构要达到一定的估值规模，港股市场的主流投资机构才会关注，而这个规模主要分为两个部分，首先是净资产，即如果普通合伙人（GP）未来有准备上市的计划，就不能全部分掉，要有滚动的积累资金；其次，管理资金规模要有一定稳定性。第二，在达到一定规模以后，创投机构还必须要有自己的标签，天图在消费赛道里是有自己的江湖地位的，对那些只是追逐热点投资，没有自己能力圈和行业地位的机构，即使规模比较大，也不会被机构投资者看好。
上市之后对创投机构自身的发展也有很多好处，不论是从品牌的影响力，还是机构自身的治理结构，乃至吸引人才都有很大帮助。由于要定期进行信息披露，也会更好地做好自主规范，这有助于行业的净化，起到监督作用，实现优胜劣汰。
消费升级板块
仍存巨大机会
证券时报记者：虽然最近几年各地都出台了相关政策，比如深圳市2021年1月8日发布《关于促进深圳股权投资持续高质量发展的若干措施（征求意见稿）》，其中提到探索优秀股权投资管理机构上市制度安排。但实际中创投机构上市仍然很难，主要难在哪些方面？
冯卫东：一是政策法规。我国境内监管层对创投机构上市监管基调偏紧，直接上市仍面临政策困境，借壳上市也面临同样的问题；二是VC/PE机构如何公允地估值也是一大难题；三是寻找合适的投资人。从整个行业来看，创投机构上市必须要明确创投行业定位，坚守行业基本价值，不能出现类似以前某些机构从一级市场拿钱到二级市场炒作的现象。创投机构要真正用好资本市场的助力，成为优秀的行业代表。
证券时报记者：市场现在对消费赛道的判断不一，有很多机构也纷纷出局，转向其他更具有科技含量的领域，您对未来整个消费赛道的投资如何判断？
冯卫东：从大消费的概念来看，我们未来会在消费领域更加突出技术含量创新的科技消费品投资，即那些真正改变生活、提升生活品质的创业公司，从某种程度上来说，智能手机也是一个消费品。即使是传统消费品类，只要能够进一步提升性价比，来让消费者的生活品质得到提升，都有巨大的空间。
虽然现在市场的消费投资热度下降，但消费升级板块仍存在巨大的机会。我们相信冬天总会过去，对中国未来的消费前景仍然看好。
证券时报记者：如果一句话描绘天图上市的感受，您会如何总结？
冯卫东：整个上市过程可谓百感交集，但面对未来，创投机构必须要变化，不能墨守陈规，要勇于去创新，来迎接环境变化带来的挑战。
